Dr Łukasz Rachel, Princeton University
Dr Wojciech Paczos, Cardiff University
Na politykę gospodarczą tworzącą dobrobyt na pokolenia składają się dwa filary: stabilizacja makroekonomiczna, która równoważy popyt i podaż w gospodarce; oraz dbałość o silny i zrównoważony rozwój w długim terminie, poprzez dbałość o niezależność instytucji i budowanie zaufania społecznego. W ostatnich latach w Polsce uwagę przykuwało niszczenie instytucjonalnych fundamentów długoterminowego dobrobytu. Dzisiaj widoczne są również skutki źle zbilansowanej polityki krótkoterminowej. W poniższym stanowisku tłumaczymy przyczyny podwyższonej inflacji i proponujemy strategię jej bezpiecznego obniżania.
Przyczyny wysokiej inflacji
Obecna wysoka inflacja w Polsce pochodzi zarówno ze źródeł krajowych jak i światowych. Po stronie światowej są to głównie kłopoty z łańcuchami dostaw, które nie nadążały za potężnym odbiciem w światowej konsumpcji dóbr, oraz silny wzrost cen energii.
Po stronie krajowej jest ona przejawem silnej koniunktury makroekonomicznej w Polsce w ostatnich latach, gdy tempo wzrostu popytu jest wyższe niż pozwala na to dynamika mocy produkcyjnych gospodarki. Już przed pandemią rynek pracy był mocno rozgrzany, oczekiwania konsumentów i firm były optymistyczne, a koniunktura na rynkach światowych sprzyjająca. Do dalszego wzmacniania tej koniunktury przyczyniły się niskie stopy procentowe (wraz z retoryką NBP o tym, że stopy pozostaną niskie), silne wzrosty cen aktywów, oraz progresywne transfery społeczne. Inflacja bazowa w Polsce utrzymywała się na podwyższonym poziomie około 4% już na początku 2020 roku, znacznie powyżej poziomów w innych krajach. W ostatnich miesiącach, także dzięki potrzebnym w pandemii stymulującym strategiom makroekonomicznym i programom osłonowym, obserwujemy szybki powrót do sytuacji silnego popytu, co będzie w dalszym ciągu napędzało presję płacową i inflacyjną. Pewną rolę odgrywa tutaj także stosunkowo słaby kurs złotego.
Najważniejsze jest pytanie o to czy i w jakim stopniu obecna wyższa inflacja odzwierciedla już wzrost oczekiwań inflacyjnych. To znaczy, czy część podwyżek cen i płac jest efektem tego, że firmy i pracownicy spodziewają się wyższej inflacji i reagują na nią, nawet jeśli nie są pod bezpośrednią presją kosztową. Wydaje się, że zaczynamy obserwować symptomy tego zjawiska: rosnące marże firm oraz rosnąca średnia i większa rozbieżność oczekiwań inflacyjnych gospodarstw domowych, firm i analityków.
Cel polityki makro: miękkie lądowanie
Obecna sytuacja wskazuje na to, że doszło do przegrzania gospodarki. Aby osiągnąć zbilansowany rozwój i uniknąć kosztownych i destabilizujących skutków w przyszłości konieczne są przejrzyste działania przywracające równowagę między popytem a podażą w skali makro. Celem powinna być rekalibracja w sposób możliwie łagodny, tak żeby walka z inflacją nie przerodziła się w recesję czy zapaść.
Obecnym celem polityki pieniężnej powinno być więc wypracowanie scenariusza „miękkiego lądowania” (soft landing) dla polskiej gospodarki. Na takie rozwiązanie składają się dwa elementy: skuteczne zakotwiczenie oczekiwań inflacyjnych i obniżenie dynamiki popytu w stosunku do dynamiki podaży tak aby inflacja w średnim okresie spadła do celu. Niestety, te cele cechuje pewna wymienność: im mocniej trzeba walczyć o zakotwiczenie oczekiwań tym trudniej jest łagodnie bilansować gospodarkę. Idealnie byłoby doprowadzić tylko do relatywnego (a nie absolutnego) obniżenia się poziomu popytu tak aby podaż (poziom produktywności ludzi i kapitału w gospodarce) dogoniła popyt z uniknięciem dotkliwych konsekwencji (na przykład na rynku pracy). Miękkie lądowanie to sytuacja, w której popyt konsumentów wciąż rośnie, ale rośnie w miarę równo i nieco wolniej niż podaż. Twarde lądowanie to spadek popytu w ujęciu absolutnym, który skutkuje recesją, wzrostem bezrobocia i olbrzymimi kosztami na poziomie indywidualnym i społecznym.
Bank centralny ma do dyspozycji instrumenty, dzięki którym może skutecznie hamować dynamikę popytu – wyższe stopy procentowe i jasna komunikacja to dwa. Odpowiedź na to co obserwujemy w danych wymaga znacznego podniesienia realnej stopy procentowej, a więc podwyżek nominalnej stopy referencyjnej, które są wyższe od wzrostu średnioterminowych oczekiwań inflacyjnych. Przyjmując, że oczekiwania wzrosły o kilka punktów procentowych, ostatnie podwyżki stóp przez RPP są zapewne niewystarczające do podwyższenia stopy realnej. W naszej ocenie konieczne będzie dalsze zacieśnianie warunków monetarnych, poparte odpowiednimi zmianami w komunikacji.
Zmiany w komunikacji powinny w pierwszej kolejności polegać na podkreśleniu, że NBP nie będzie tolerował odchyleń od celu inflacyjnego w średnim okresie. Bank Centralny i Rada Polityki Pieniężnej powinni jasno tłumaczyć uczestnikom rynku nietypową naturę ostatniego kryzysu i odbicia, prezentować przyczyny wzrostu inflacji w ujęciu ilościowym oraz otwarcie komunikować bilans ryzyk makroekonomicznych, ze szczególnym uwzględnieniem oczekiwań inflacyjnych. Uważamy, że prognozy NBP powinny mieć charakter scenariuszowy: projekcje inflacji dla różnych ścieżek stóp procentowych, szczególnie tych zgodnych z bieżącymi oczekiwaniami rynku, a nie tylko przy założeniu braku działań.
Doświadczenia banków centralnych w krajach rozwiniętych takich jak USA czy Wielka Brytania pokazują, że nie jest łatwo obniżyć inflację bez wywołania recesji. Każda amerykańska ekspansja gospodarcza między wojną koreańską a dezinflacją Volckera po 1979 r. kończyła się, gdy Rezerwa Federalna próbowała zahamować inflację, a gospodarka wpadała w recesję. Od tamtego czasu nie było tam żadnych poważnych wybuchów inflacji. Makroekonomia to złożony system, w którym oczekiwania pełnią kluczową rolę, dlatego trudno jest wypracować rozwiązania, które z jednej strony nie doprowadzą do dalszego wzrostu oczekiwań inflacyjnych, a z drugiej strony nie doprowadzą do recesji. Ostatnie dekady testowały światową politykę monetarną w drugą stronę: po kryzysie finansowym inflacja była niska a popyt anemiczny; ostatnie lata nie oferują więc wielu nowych lekcji jak postępować z podniesioną inflacją.
Sterowanie gospodarką rynkową, nawet w normalnych czasach, nie jest łatwe, a dzisiaj dochodzą dodatkowe trudności, które czynią ten proces jeszcze bardziej złożonym. Po pierwsze, pandemia to skomplikowany szok: duży, nierówny, powracający i bez precedensu w najnowszej historii. Nałożenie się czynników wewnętrznych i zewnętrznych powodujących wysoką inflację czyni sytuację mało przejrzystą. Reputacja i zaufanie do banku centralnego są mocno nadszarpnięte przez złą komunikację i upolitycznienie. Polityka fiskalna jest w dalszym ciągu luźna a przyszłej trajektorii towarzyszy duża niepewność (Polski Ład i Tarcza Antyinflacyjna). Spóźnione działania będą musiały być mocniejsze i bardziej gwałtowne, a przez to i bardziej kosztowne.
Trudności te nie mogą zniechęcać do działania. Im większa nierównowaga makroekonomiczna, im później podejmowane będą działania rebilansujące, tym trudniej będzie o miękkie lądowanie. To, jakimi kosztami na rynku pracy i ogólnie w gospodarce będzie okupiony powrót inflacji do celu, zależy w dużej mierze od szybkości działań i efektywności komunikacji NBP.
Działania doraźne przesuwają problemy w czasie
Obniżki podatków pośrednich, takich jak akcyza czy VAT, mechanicznie wpływają na obniżenie się odczytów inflacji w krótkim okresie, oraz ich podwyższenie w momencie powrotu do poprzednich stawek. Mogą więc obniżyć szczyt inflacji w obecnej sytuacji, ale nie wpływają na oczekiwania inflacyjne. Przeciwnie – mogą uczynić inflację bardziej trwałą – przez przesuwanie jej w czasie i przez to, że stanowią impuls fiskalny który podbija popyt.
Podsumowanie
„Dobrobyt na Pokolenia” to fundacja założona przez ekonomistów związanych z uczelniami zagranicznymi, którzy chcą promować politykę gospodarczą opartą na najnowszej wiedzy naukowej. Nasze analizy można czytać na stronie napokolenia.pl, a działalność wpierać w serwisie Patronite.
Mądra polityka cykliczna oznacza zdecydowane wspieranie gospodarki w czasach trudnych, ale również dążenie do równowagi w czasach silnej koniunktury, używając odpowiedniej kombinacji instrumentów monetarnych i fiskalnych. W dłuższym terminie wzrost musi opierać się na równoległym rozwoju popytu i podaży. Zachwianie tej stabilności w którąkolwiek ze stron powoduje spadek lub wzrost inflacji czy bezrobocia. Polityka pieniężna gra tutaj pierwsze skrzypce, i powinna działać w obu kierunkach.
dr Wojciech Paczos – makroekonomista, adiunkt w Instytucie Nauk Ekonomicznych Polskiej Akademii Nauk, Assistant Professor w Cardiff University. Obronił doktorat w European University Institute we Florencji, był wizytującym naukowcem w Banku Anglii, jest członkiem interdyscyplinarnego zespołu ds. COVID-19 przy Prezesie PAN.
dr Łukasz Rachel – makroekonomista, na stypendium naukowym na Uniwersytecie Princeton,
przez ponad dekadę związany z Bankiem Anglii, gdzie zajmował się m.in. badaniem dynamiki inflacji i produktywności oraz analizą długoterminowego spadku stóp procentowych. Obronił doktorat na London School of Economics, był laureatem stypendium Fulbrighta na Uniwersytecie Harvarda.
Teksty takie jak ten powstają dzięki wsparciu naszych patronów. Jeśli nasza misja jest Ci bliska, możesz zostać jednym z nich lub zachęcić do tego znajomych.